综合1-2月数据，出口、消费依旧低迷，基建地产有一定的积极变化，从其他中微观数据和金融数据对照，本轮政策传导相对偏慢的态势并未改变，实体趋势如何还需要进一步验证。
我们认为最为明确的就是宽货币。考虑到本轮刺激强度低于2015年/2008年以及当前更加庞大的经济体量，我们判断基本面仍然需要相当长一段时间的调整，短期内难言企稳。宽货币更加积极，宽信用缓慢渐进，曲线陡峭，债市不妨继续看多。
阳春三月、草长莺飞、萌发，一年一度的新开工陆续展开，稳增长政策自2018年7月23日逐步明确以来，效果如何？我们用数据来评估：
外贸数据已于上周公布，不论是单月增速还是1、2月合计来看，出口依然维持弱势，进口增速也不乐观。
从PMI、OECD综合领先指数、花旗经济意外指数等领先指标来看，主要发达国家经济均处于下行周期，全球需求再度同步走香港吉野门弱。
国内消费观察，首先是春节期间消费同比增速大幅下滑，同时汽车销量继续大幅走弱，居民消费目前并无体现出对实体经济的有效支撑。
从发改委项目审批情况来看本轮基建托底力度与2014-2015对比并无特别显著。发改委项目在2018年11月开始放量，11月、12月分别审批通过了2321.37亿元和7701.15亿元的项目，其中主要是积压的地铁项目。1月审批通过1348.55亿元，审批数额有所下滑。
中国建筑601668)订单数据显示基建投资在缓慢恢复。由于基建项目通常需要先招标，因此建筑公司订单数据理论上是基建投资的领先指标。从历史上来看，2013年以来中国建筑订单数据对基建投资具有良好的意义。可以发现，截至1月中建公司订单数据自2018年7月以来有所改善。
PPP投资增长来自在存量项目、新增项目不多。近年来不少地方基建项目以PPP的形式推出，随着财政部对PPP项目清理整顿，目前PPP总投资规模仅维持低速增长，1月甚至出现环比下降。注意到，识别、准备、采购等前期阶段的投资规模同比持续负增长，表明当前新增项目并不多，总投资规模增加主要来自存量项目。
2018年以来房地产开工和施工面积存在：开工面积增速远高于施工面积增速。目前主要有两种解释：一是地产企业采取高周转策略加快开工速度，二是部分房企由于资金问题停工率增加。在这种存在的情况下，如何以及判断近期房地产投资走势？
首先，房价没有涨。此前房地产投资加快通常是在房价上涨之后，而到目前为止，百城住宅价格并未出现环比上涨。
其次，成交量显示房地产市场依然相对低迷，在近期一系列政策刺激下主要房企的销售数据在1-2月有所回升，但是要注意观察是季节性回升，还是趋势性回升。
制造业投资虽然是固定资产投资最重要的组成部分，但相当大程度上是房地产、基建、出口、消费带来的引致需求，严格来说并不是一个变量，因而很难单独预测。
可以从制造业利润增速观察制造业整体投资变化。盈利状况是制造业投资重要的决策因素， 2018年下半年以来，制造业融资、盈利状况持续恶化。除非终端需求出现显著变化，短期内利润下滑将制约制造业投资增长。
至此，我们可以看到需求端的整体状况：外需不振、消费低迷、基建缓慢恢复、地产销售短暂回升、制造业投资可能受盈利制约。
水泥价格大体可以反映基建、房地产施工需求强弱。当然，2016年以来水泥价格大幅上涨与供给侧有关。目前水泥价格整体继续走弱，一定程度上反映建筑需求并不旺盛。
挖掘机销量可以看作基建投资的同步指标。历史数据显示，挖掘机销量对基建投资具有较好的拟合度。注意到，挖掘机销量在2月扭转了前期下滑趋势，同比增速大幅反弹至68.7%。
钢材方面，螺纹钢价格有所企稳但仍然处于低位，春节后开工率、产量也开始回升，而螺纹钢库存也开始大幅增加，表明短期需求可能并不高。当然，从历史走势来看，目前无法判断螺纹钢开工率、产量是高还是低，关注后续走势。注意到，高炉开工率一直在下滑，钢材市场整体需求可能并不乐观。
六大发电集团耗煤同比增速持续下降，由于耗煤量基本是发电量的同步指标，预计发电量以及工业生产强度并不会大幅超预期。
金融数据方面，刚刚披露的社融增速再度回落至10.10%，1、2月合计来看信用扩张幅度并未超出前期水平，宽信用并不会一蹴而就。
1月非金融信用债净融资额大增，2月又显著回落，从募集资金用途来看仍然以借新还旧、补充营运资金为主，新建项目并不多。另外，发改委企近期发行和净融资额也没有显著变化，近期净融资仍然在收缩。
2月PSL规模尽管有所回升（719亿），但显著低于去年同期水平（1510亿），伴随棚改目标淡化，央行通过PSL投放的资金规模可能整体出现收缩。
2018年以来社融增速持续回落，很重要的原因在于非标的收缩导致信用扩张乏力。尽管近期监管对于非标的态度有所弱化，但从用益信托网披露的数据来看，集合资金信托成立规模仍然在回落，后续变化需要进一步观察。
从现有数据来看，终端需求出口、消费依旧低迷，基建地产有一定的积极变化，趋势如何还需要进一步验证。从其他中微观数据和金融数据对照，本轮政策传导相对偏慢的态势并未改变。
针对目前的情况，宏观调控会有哪些变化呢？我们认为最为明确的就是宽货币，首先要进一步降准以降低银行负债成本和稳定负债来源，其次而维持流动性充裕，最后是进一步引导降低名义利率。
考虑到本轮刺激强度低于2015年/2008年以及当前更加庞大的经济体量，我们判断基本面仍然需要相当长一段时间的调整，短期内难言企稳。宽货币更加积极，宽信用缓慢渐进，曲线陡峭，债市不妨继续看多。
央行暂停公开市场操作，净回笼2200亿资金，上半周资金供给相对不足，资金面边际有所收紧，但下半周资金供给增多，资金面重回宽松，资金利率整体下行。周一，央行公开市场操作净回笼400亿资金，资金面先松后紧，早盘资金比较宽松，午后资金供给减少导致资金面边际有所收紧，资金利率整体继续下行；周二，央行公开市场操作净回笼1200亿资金，资金先紧后松，早盘资金供给相对不足，午后逐渐放松，资金利率大幅上行；周三，央行公开市场操作净回笼600亿资金，资金面整体偏宽松，资金供给较为充足，资金利率大幅下行；周四，央行公开市场操作零投放零回笼，资金面整体宽松，资金利率小幅下行；周五，央行公开市场操作零投放零回笼，资金面依旧宽松，资金供给较为充足，资金利率继续小幅下行。
股债跷跷板效应继续发挥作用，上半周在股市强势的影响下，债券收益率明显上涨，下半周伴随股市下跌、资金宽松、经济数据不及预期等因素推动，债券收益率连续大幅下行。周一，债券市场消息面比较平静，但股债跷跷板效应十分明显，早盘在股市的强势带动下，债券收益率高开，午后伴随着股市下行，债券收益率回落；周二，工作报告并无太超预期信息体现，但减税带动股票市场上涨，债券市场因此承压，债券收益率小幅上涨；周三，股票市场继续上涨，但债券市场受影响较小，反而在资金宽松带动下持续下行，尾盘在降息传闻中，债券收益率大幅下行；周四，股市继续上涨，但市场对股市调整预期越来越强，债券市场受益，虽然降息传闻落空，但债券收益率依然大幅下行；周五，在股票市场大幅下跌、资金面宽松以及出口数据大幅不及预期的推动下，债券收益率继续大幅下行。
根据已公布的利率债招投标计划，下周将发行31只利率债，共计2906.17亿。其中地方债23只，共计2016.17亿。
股债跷跷板效应继续发挥作用，上半周在股市强势的影响下，债券收益率明显上涨，下半周伴随股市下跌、资金宽松、经济数据不及预期等因素推动，债券收益率连续大幅下行。全周来看，10年期国债收益率下行4BP至3.14%，10年国开债收益率下行11BP至3.59%。1年与10年国债期限利差收窄6BP至69BP，1年与10年国开债期限利差收窄9BP至108BP。
央行暂停公开市场操作，净回笼2200亿资金，上半周资金供给相对不足，资金面边际有所收紧，但下半周资金供给增多，资金面重回宽松，资金利率整体下行。银行间隔夜回购利率下行9BP至2.05%，7天回购利率下行11BP至2.30%；所质押式回购GC001下行24BP至2.17%；CNH Hibor隔夜利率下行18BP至2.22%；CNH Hibor7天利率下行19BP至2.34%。
①2月进口金额（美元计价，下同）同比下降5.2%，降幅扩大3.7个百分点；出口同比下降20.7%，增速下行29.8个百分点%，大幅超市场预期，贸易顺差大幅收窄至41.20亿美元（前值391.6亿美元）；②出口同比下降20.7%，大幅超市场预期下降。分国家和地区看：美国出口增速-28.57%，降幅大幅扩大25.8个百分点，前期贸易战抢出口的因素消失，对主要地区出口均大幅下降，对印度、、欧盟、东盟、中国地区、韩国、日本出口增速分别下降35.41、34.22、29.01、27.64、24.71、21.38、20.89以及15.15个百分点。从出口商品看，上月贡献了主要反弹的机电和高新技术产品同比下降11.7%和19%，增速分别下行14.2和25.7个百分点，钢材和铝的出口增速也分别下行40.1和27.8个百分点；③进口同比下降5.2%，降幅扩大3.7个百分点，由于大商品价格上升，原油进口有所回升，但成品油进口大幅下降；大豆进口同比降幅扩大6.3个百分点，贸易谈判的积极因素需要时间逐步兑现；④本次进出口双双回落首先是由于春节因素扰动，但即使将1、2月份进出口数据合并看待，本次进出口下降仍然大超预期：主要贸易伙伴出口均大幅回落，从商品看，1月支撑出口的集成电等高新技术产品大幅回落；大商品价格反弹支撑了进口商品价格，但数量上仍然超预期下降，导致进口总量仍大幅下降。贸易谈判带来的更多是前期风险情绪的修复，但从数据层面仍需进一步观察：由于前期抢出口因素支撑，前期关税的影响仍未完全。在春节扰动结束后，未来进出口数据降幅有望收窄，但海外经济周期下行的背景下，贸易下行是全球周期性因素，外需下行的趋势不会改变。
①2月CPI同比上涨1.5%（和我们的预期一致），增速下行0.2个百分点，环比上涨1.0%。PPI同比上涨0.1%（比预期高0.1个百分点），增速与上月持平，环比下跌0.1%。2月CPI继续下行，PPI下行速度趋缓，基本符合预期；②CPI食品价格同比上涨0.7%，增速下行1.2个百分点，环比上涨3.2%，环比增速上行1.6个百分点。鲜菜项环比上涨15.7%，但由于季节性高基数，并未对CPI带来明显上涨压力，同比上涨1.7%；猪肉项环比小幅上涨0.3%，同比下跌4.8%，同比降幅扩大1.6个百分点，是CPI的主要拖累项；③CPI非食品价格同比上涨1.7%（增速和上月持平），环比上升0.4%。消费品价格小幅上涨，服务价格有所回落，受油价回升影响，交通工具用燃料同比下跌2.9%，降幅收窄3.2个百分点，非食品项同比增速总体与1月持平；④PPI同比上涨0.1%，增速与上月持平。环比下跌0.1%，降幅收窄0.5个百分点。原油价格和大商品价格2月有所反弹，导致了PPI环比降幅收窄，大商品近期涨幅逐渐趋弱；⑤2月CPI继续下行，PPI下行速度趋缓，基本符合预期。由于基数效应，2季度CPI可能迎来技术性上涨；生猪存栏持续处于低位，需要关注猪周期拐点。未来对通胀的扰动集中在供给侧，在经济有效需求不足的背景下，整体通胀（PPI+CPI）仍将处于下行周期。
房地产：2月份，百城住宅价格指数环比上涨0.1%，同比上涨4.6%；30大中城市（3.2-3.8）商品房合计成交291万平方米，四周移动平均成交面积同比上涨57.4%。
钢铁：3月上旬，重点企业粗钢日均产量同比增长8.2%；上周螺纹钢价格上涨24元/吨，热轧板卷价格下跌40元/吨。
上周，农产品000061)批发价格200指数环比下降0.15%，22个省市猪肉平均价环比上涨5.34%。
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